文/十一弟

2007年，美国芝加哥的一个会议室里，坐着一个已经70岁的老头。

他叫山姆·泽尔，在等股东们投票。

泽尔手里的EOP权益办公物业信托，是美国最大的写字楼业主之一。

几个月前，全球最大的另类资产管理公司——黑石集团，突然闯了进来，对EOP发起收购，每股开价48.5美元。

随后，沃那多房产信托、喜达屋等组成的财团加入了这场竞购，把收购价格一路推高。

最终，泽尔还是决定把EOP卖给黑石集团。

黑石把报价加到了每股55.5美元，连同承担债务，整笔交易总代价390亿美元。

股东大会上投票，有92%以上的股东赞成出售，成为当时全球最大的杠杆收购之一。

就这样，泽尔把自己一手做大的写字楼帝国卖掉了。

他不是靠干房地产发家的。

早在1969年，泽尔就开始收购和持有公寓，然后对外出租。

1993年，他把自己的住宅资产装进了公平住屋房地产投资信托，推向了资本市场。

此后的几十年里，这家企业只干一件非常朴素的事情——

购入好地段的房子，把它们经营管理好，让租客愿意住更长的时间，多付一点租金。

这些房子有了稳定的现金流，就会变成更有价值的资产。

泽尔的商业能力，不是拿地开发卖房子。

从最初收购管理第一套学生公寓开始，他很早就意识到——

房地产真正值钱的，不是把房子建好的那一天；

是在未来几十年里，还能持续不断地产生现金流。

黑石从泽尔手上收购EOP权益办公物业信托以后，把资产拆开，重新组合，逐个出售。

同一栋楼，在开发商的资产负债表里，是沉淀下来的存货；

换到资产管理人手里，就变成了租金、现金流、融资工具，最后是一笔笔交易。

房地产行业干到最后，最有价值的不是那栋楼，是让楼卖得更贵的那双手。

现在，龙湖集团走到了这个路口。

01

今年上半年，龙湖的资产管理航道收入13.2亿。

跟开发业务相比，这个营收体量还很小。

但它锻炼的是在房地产下半场，这家房企所需要的生存能力。

龙湖的资产管理航道，最早只有冠寓这个品牌。

2016年，龙湖集团宣布进入集中式长租公寓。

仅仅7个月后，成都金楠店、成都时代店、重庆源著店陆续开业。

当时，三家店的出租率都超过了80%。

那时候，大多数房企还在热火朝天地拿地卖房子，在销售榜单上比拼规模排名。

龙湖已经开始研究另一件事——

把房子长期租给别人，行不行？

后来，冠寓一路做到十几万间管理规模，成为行业较早跑通盈利模式的企业。

两年前，龙湖又把产业办公、服务式公寓、活力街区、妇儿医院、健康养老等业务放了进来，正式升级成资产管理航道。

这不是简单的业务整合，是一次非常重要的战略动作——

真正的资产管理，是输出自己一整套系统化能力；

把不同类型的物理空间，变成可以持续经营、持续产生现金流、持续提升估值的资产。

上半年，资产管理航道13.2亿收入里——

冠寓实现租金收入10.6亿，运营期项目出租率升至96%；

街区商业欢肆在营7个项目，期末出租率95%；

健康养老椿山万树在营5个项目，平均入驻率96%，客户满意度98%。

今年上半年，龙湖的资产管理航道，主动清理退出了一些经营效率不高、很难跑通经营逻辑的资产。

项目少了，整体收入短期下降。

但留下来的东西变好了——

上半年，冠寓的NPI同店同比增长了5%，街区商业欢肆和服务式公寓霞菲的NPI也在增长，椿山万树更是实现了两位数增长。

NPI是资产管理领域的一个经营指标，它衡量的是资产经营能力。

以前房企最不能忍受的，是规模掉下来。

龙湖打破了固有商业逻辑——

它主动把不赚钱的资产卸掉，让剩下的资产赚更多的钱。

这就是资产管理和房地产开发最大的区别。

明明是在做减法，结果却成了加法。

龙湖的管理层用了一个非常形象的词汇——

增肌控重。

这个逻辑，其实龙湖在十几年前就这么干了。

2011年，重庆北城天街。

龙湖没有选择拿地重建一座新商场，它拿出了5000多万，把这个已经运营了很多年的老商场，翻新改造。

结果很夸张，当年的租金收入飙升到了2.5亿。

也就是说，投入了5000万的改造成本，换回来2.5亿租金。

那时候，龙湖的商业板块，还远没有今天这么大的规模。

那次的翻新改造，让它想明白了一个道理——

一栋楼的价值，并不是竣工验收那一天决定的。

它还可以继续被重新设计，被重新改造，被重新招商，然后赚到更多的钱。

国内商管巨头印力集团，做的也是同样一件事。

2018年，印力收购了凯德集团旗下的20家购物中心。

其中，沈阳印象城原来是一座已经运营十多年的电器商城。

印力接手以后，花了一年左右重新改造。

结果出人意料——

营业面积减少了38%，但销售额上涨了63%，客流量增长了129%，总租金提升了74%。

面积少了，赚的反倒更多了。

这就是资产管理——

最有价值的经营能力，不是把规模做大，是敢把不好的、落后的东西砍掉。

龙湖现在做的事情，正在经历类似的转换。

它一边退出那些没有经营价值的资产，一边把钱和精力投向更好的资产。

上半年，龙湖对全国40多个在营项目进行了改造。

其中，冠寓第一批就完成了20多个项目焕新升级。

它不只是把墙壁重新粉刷一遍，有些改造非常细——

外卖、快递怎么进楼，公区动线怎么优化，户内空间怎么组织，都要重新设计。

一栋楼建成以后，钢筋水泥的物理空间基本已经定型。

最后能留住租客，愿意多掏一点租金，让大楼的资产价值提升的，就藏在这些细枝末节里。

这套从细处抠出价值的打法，正在嵌入龙湖的各个资产赛道里。

椿山万树，是龙湖资产管理航道的健康养老业务。

那些闲置低效的房子，被它改造成了养老院。

到上半年，椿山万树已经有5个开业项目，平均入住率96%，满意度98%。

有些项目，老人甚至需要在等候名单里排队，才能住进来。

未来三年，椿山万树还计划增加10个项目面市。

这些从前被闲置下来的物理空间，如今变成了老人每天吃饭、散步、看病、社交、子女探望的一套生活系统。

02

五年前，绝大多数房企90%、乃至95%以上的营收，都来自房地产开发。

它们的融资，也高度依赖信用融资。

到今天，这套模式已经难以为继了。

过去四年里，龙湖的有息负债压降超过600亿，同时清零了近400亿供应链融资。

最难得的是，它几乎没有出售一项核心资产。

到今年上半年，龙湖70%的负债，已经置换成了长周期、低利率的经营性物业贷和长租贷。

当开发业务变成了一门周期性很强的生意，并且原有模式难以为继的时候，一家千亿房企要靠什么活下去。

龙湖给出的答案是，从拿地卖房子，转向资产管理。

今年上半年，龙湖已经开始对外输出“投、建、管、退”全链条资产管理服务。

从自己管理自己的资产，走向帮助别人管理资产。

目前，它已经在杭州、成都等地，获得了外部项目的研策咨询和委托管理服务。

如果一套系统只是服务自己的资产，那它首先是企业内部的能力；

当这个能力可以拿到市场上收费赚钱的时候，它就变成真正意义上的平台了。

这才是资产管理航道真正的想象空间，尤其是在开发业务逐渐收缩之后。

1996年，全球另类资产管理巨头——博枫集团，趁着奥林匹亚约克开发公司陷入困境之际，买下包括纽约世界金融中心、自由广场一号等在内的一批优质资产。

后来，这些资产成了博枫继续经营曼哈顿的重要基础，最终一路演化出了今天的曼哈顿西区。

博枫对这套玩法的概括得非常直接——

买好的资产，然后亲自经营，把现金流做上去。

如今，它管理的资产超过1万亿美元，其中房地产业务管理资产约2800亿美元，雇佣了2.4万名员工。

不买地，不做开发，也能长成另一种形态的巨无霸。

龙湖的资产管理航道，半年营收13.2亿。

它距离全球规模最大的资管巨头，还很遥远。

但方向已经转过去了。

刚召开的中期业绩会上，龙湖的核心管理层说了——

到2028年，C2商业投资、C3资产管理、C4物业管理、C5智慧营造，这四个经营性航道收入力争达到340亿，将超过C1地产开发航道，占比过半。

毛利率超过50%，权益利润率目标30%，力争尽早实现百亿利润规模。

资产管理航道，也将从过去单一的长租公寓，变成多品类、全周期的资产管理业务。

半年营收13.2亿，收入体量确实还很小。

它更像是一颗刚刚埋下去的种子，在房地产下半场，最终会长出来最稀缺的能力。

泽尔在57年前做公寓生意时，他也是从小开始的。

他后来创办的公平住屋房地产投资信托，本质上也是一套“买、持有、经营、优化”的系统。

一直到现在，他的这家企业依然在强调这个逻辑——

自己拥有一套成熟的运营平台，通过改善租客体验，提高留存率和租金，同时配合严格的资产负债表管理来创造价值。

现在的房地产行业，已经不像从前那样热闹了。

拼到最后，比的不再是谁跑得最快。

而是谁手里的那栋楼，二十年以后还在赚钱。

泽尔花了半个多世纪一直在证明这件事。

他当年把EOP权益办公物业信托卖给黑石的时候，卖掉的是几百栋写字楼。

但最有价值的，还是他把写字楼变成现金流的那套方法。

国内房地产走到这一步，比美国同行晚了很多年。

现在，龙湖刚刚走到了这条路上。