连平系中国首席经济学家论坛理事长、国际金融研究院院长

本文首发于《中国金融》2026年第14期

近期，国务院印发了《城市更新“十五五”规划》（以下简称《规划》）。《规划》根据我国“十五五”规划纲要精神和中央城市工作会议要求，对“十五五”时期城市更新工作作出全面部署，推出一系列政策举措，强调“构建可持续的城市建设运营投融资体系”。城市更新是推动城市高质量发展，不断满足人民美好生活需要的重要举措。面对多样化的城市更新建设任务所产生的大规模投融资需求，一方面应完善财政政策支持，更好地发挥政府投资的引导带动作用；另一方面，有必要优化金融政策支持，提高金融服务城市更新的及时性和有效性；还应加大投融资体系改革创新力度，才能成功构建可持续的城市建设运营投融资体系，保障城市更新在“十五五”时期取得决定性成果。

一、全面优化金融支持政策

优化金融支持措施是《规划》提出的要求。金融是推动城市更新的不可或缺的重要力量，不仅能够综合运用信贷、债券、保险、股权等金融工具，满足不同业态、不同属性城市更新项目的融资需求，还可以通过改革引导和创新融资模式，更多吸引社会资本参与，推动城市可持续发展。为充分发挥金融在城市更新中的支撑保障作用，应在服务重点、服务模式、服务周期、服务方式、服务主体、服务机制以及风险防控等方面，探索建立服务城市更新的系统性和适配的金融体系，以提高金融服务城市更新的有效性。主要政策举措包括以下五个方面：

一是明确金融支持的重点领域，合理规划安排金融资源持续投入。按照《规划》的要求，金融机构应在依法合规、风险可控、商业可持续、不增加地方政府隐性债务的前提下，重点支持既有建筑、老旧小区、老旧街区、老旧厂房、城中村改造等城市更新项目，以有力度的举措支持相关项目融资。根据所支持的项目融资规模需求，从本地金融业实际出发，推动金融机构安排金融资源合理投入，依托信贷、债券、信托、融资租赁等多种方式，保障金融支持城市更新的信贷投入达到较好水平。金融机构应充分考量城市更新项目特点，在全面测算项目综合收益和风险的基础上，开展授信审批和风险管理。在安排金融资源投入方面，应注意加强政策性资金衔接与配套。支持城市更新项目实施主体申请使用中央预算内投资、中央财政专项资金、超长期特别国债、地方政府专项债、新型政策性金融工具等政策性资金。

二是优化金融服务模式，支持和便利城市更新项目融资落地。项目实施主体通过购买、租赁、授权经营等方式已取得项目落地实施资格，且项目已纳入城市更新体系、具备合法合规手续的，金融机构可按照市场化、法治化原则，将其纳入金融支持城市更新项目授信审批范畴，满足其资产收购（含租赁、购置经营权等）、建设、改造、运营等融资需求。

三是强化全周期金融服务，使之覆盖城市更新全过程，对于片区开发项目，鼓励金融机构发放固定资产贷款、开发贷款、银团贷款、联合贷款等，开发覆盖项目前期、建设期和运营期的组合贷款产品，提供与项目周期匹配的信贷支持。对于片区子项目，则运用扩大资金用途灵活、适配性强的信贷产品，满足个性化融资需求。对于建成已运营项目，支持项目实施主体发行不动产投资信托基金（REITs）资产证券化等产品。对于项目建成运营导入的企业，提供流动资金贷款、经营性物业贷款、研发贷款，持续改造与设备更新贷款支持，加大力度支持产业培育。

四是积极探索多元化投融资渠道，更加有效地服务城市更新。应综合运用信贷、债券、信托、保险、股权、租赁等金融工具。对于文旅、生态、康养、产业、公共服务、公共交通为导向的城市更新项目，鼓励通过政府和社会资本合作（新PPP）等方式筹集项目资金。鼓励金融机构加大对投资人和项目实施主体的金融服务力度，提供贷款、债券、租赁等综合金融服务。积极引入保险资金通过设立基础设施债权投资计划等方式参与城市更新项目。鼓励设立城市更新基金，吸引社会资本参与，拓宽项目资金来源。

五是优化金融服务机制，达成全方位高质量的金融服务。有必要在一系列重要环节进行机制优化。首先应支持金融机构参与前期项目策划、项目实施方案编制、投融资方案设计等工作；帮助合理设计融资主体，确保项目实施主体信用良好、财务规范。鼓励金融机构积极对接服务纳入行动方案的城市更新片区（项目），在授信额度、贷款期限、利率水平等方面给予支持。鼓励金融机构完善城市更新项目内部考核激励机制，落实尽职免责有关规定。加强统筹指导，推进城市更新项目全生命周期资金平衡与风险管理，强化项目资产运营、资金流管理与债务风险管控。金融机构应加强贷后管理，动态评估项目偿债能力。

二、积极吸引社会资本参与

城市更新是一个持续推进的过程，十分需要市场化的资金来源的配合和支持。因此，《规划》强调要积极吸引社会资本，加快构建可持续的城市建设运营投融资模式，推进社会资本长期进入城市更新建设领域。为此需要采取一系列相关的政策举措：一是完善经营主体参与与城市更新项目建设的机制，规范实施政府与社会资本合作的新模式。二是支持有经营性收益、完全使用者付费的项目，实现政府与社会资本合作新机制，鼓励社会资本投资。三是各地政府应积极向社会资本推介投资项目，以积极有效的举措激励更多企业投身城市更新等相关领域的项目建设和运营。四是在授信、担保和风控等方面实施一视同仁的政策举措，鼓励和支持民营企业积极参与城市基础设施建设运营。五是建立健全长效机制，推动社会资本持续进入城市更新运营建设领域。

经过改革开放以来40多年的投资建设，我国在城市基础设施领域形成了一大批存量资产。这些基础设施在功能上为经济社会发展提供了重要支撑和有效服务。若能将此大规模的存量资产加以有效盘活，形成存量资产和新增投资的良性互动，对于拓宽社会投资渠道、增加社会投资资金来源，提升城市基础设施运营管理水平等，均具有重要意义。尤其是在当下，《规划》已明确了未来城市更新的目标和任务。存量资产部分被盘活，无疑会有助于城市更新建设可持续地向前推进。应支持各地因地制宜通过多种方式加大存量资产盘活力度，推动丰富金融产品和服务供给。对投融资模式创新性强，有较好示范性的项目，中央投资可以予以适当引导的支持。“十五五”时期，应支持有真实经济活动支持的资产证券化，进一步推动符合条件的项目发行基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）等资产证券化产品。我国城市更新不动产投资信托基金（REITs）已经上市，其他相关产品也将陆续推出，进一步丰富了城市更新融资产品和类型，拓宽了融资来源渠道。REITs可以较好地盘活存量资产，推动城市更新项目更好地良性循环，为城市从粗放式增长迈向高质量发展提供有力的金融支撑。

吸引社会资本持续参与城市更新建设项目，需要进一步创新金融工具，丰富债券品种，加大债券融资的力度。除了用好地方政府专项债等资金支持符合条件的城市更新项目外，应进一步发展公司债券、非金融企业债务融资工具、项目收益债等，支持符合条件的城市更新企业发行公司信用类债券、中期票据等。支持城市地下管网管廊建设改造、城镇老旧小区改造、老旧街区厂区改造、市政设施安全改造和完整社区建设等城市更新领域，利用新型政策性金融工具补充项目资本金。按照谁出资、谁受益原则，充分发挥市场机制作用，构建政府、市场、居民资金合理共担机制，加快建设可持续的城市更新建设运营投融资模式，推动社会资本长期投入城市更新建设项目和领域。

三、创新城市更新投融资模式

《规划》为“十五五”期间持续推进城市更新明确了方向，提供了操作的指南。其中值得关注的是，对投融资机制的深化设计，即通过制度创新释放市场活力，构建政府引导、市场运作、社会参与的多元共治格局。伴随着城镇化率的不断提升，我国城市发展已由大规模增量建设转向存量提质改造与增量结构调整并重的新时期。新时期城市更新不再局限于拆建重建的传统开发模式，而是演变为涵盖功能完善、品质提升、文化传承、安全保障等多维度的综合性行动。在此大背景下，单一依赖财政投入为主的传统模式难以为继，亟需建立多元化、可持续的投融资模式。这种新模式将从“政府主导—财政兜底”的单向输血，向“政企协同—资本助力—收益反哺”的生态系统转变，成为实现城市更新高质量发展的突破口。未来进一步探索，具体模式可以梳理为以下四种：

模式一是财政撬动+金融协同，构建复合型资金供给渠道。即运用中央专项资金、地方政府专项债和特别国债与政策性金融工具，支持老旧小区改造、海绵城市建设、城中村改造等领域；部分补充项目资本金，注入低成本资金。

模式二是"国企主导+第三方运营"，打造一体化经营模式。即由国企牵头成立项目公司整体承租片区物业、负责基础设施改造、公共环境整治，并委托具备专业能力的第三方机构负责具体运营管理。其优点在于整合产权、统一规划、统一标准、统一运营。

模式三是"居民出资+企业投入+政府补贴"，激活项目自主更新动力。这种居民出一点、企业投一点、产权单位筹一点、政府支持一点的四方共担机制，不仅有助于破解传统征收拆迁成本高、周期长的问题，而且有助于增强居民的获得感与参与感，以实现共建共享共赢。关键的问题是要切实建好机制，选好运营主体。

模式四是"灵活供地+组合配置"，在土地价值提升下增强融资能力。即允许城市更新主体合并或拆分控规地块边界，将周边零星边角地纳入统一开发范围，提高土地利用效率与项目完整性，从而达到提升项目的可融资性目标。

从现有的典型实践案例考察，可以梳理出三种资金组合方式：一是“专项债+银行贷款+经营收益”。财政专项引导资金作为前期启动资本金；中期建设则发行地方政府专项债券融资；后期运营引入社会资本组建SPV公司，获得商业贷款；以经营性收入覆盖本息还款。

二是“REITs退出+滚动开发”资本运作模式。前期进行园区改造，引入批量科技企业；中期发行REITs募资，以资产证券化推动再投资；新项目成熟后，打包申报新一批REITs，持续放大国有资本效能。

三是“公积金"支持+安置联动，可以说是民生导向性融资方式。其支持政策包括：符合条件的居民可自愿开户缴存公积金；政府提供一次性开户补贴；可享受租房提取便利与首套房低息贷款；资金来源于住房公积金增值收益调节池。这种方式既解决了低收入家庭安置后的居住难题，又增强了其购房能力与消费信心，实现了征收提速、民生改善、市场激活多重目标。

展望未来，可持续城市更新建设的投融资发展可能会呈现三个重要趋势：资金来源由单一财政主导向财政、金融、社会三位一体转变；实施主体由政府部门为主向政府、企业和居民多元共治演进；盈利模式则从短期土地增值向长期运营收益与资产升值并重。伴随着相关体制机制改革创新的深入推进，金融支持城市更新的有效性将持续提升。